Monthly Archives: July 2014

Los daños de la ignorancia.

Quería escribir sobre la ignorancia y sus daños. Y releyendo en la biblioteca de mi ordenador (yo vivo digitalizado), encontré el discurso de aceptación del premio nobel de Friedrich Hayek (año 1974), titulado “La pretensión de conocimiento”. Y, a mi edad, casi me emociono. El discurso es visionariamente actual. Recibo research económico diariamente. El 90% es basura reiterativa sell side. Como decía Hayek, hace cuarenta años, sobra “pretensión”, y falta “conocimiento”. Hoy es peor.

Retrato de Hayek en Wikipedia

Retrato de Hayek en Wikipedia

La ignorancia es atrevida; pero mucho más dañina es la pretensión de conocimiento. Parafraseando al físico y experto informático Stoll, una cosa es disponer de datos, y otra tener información. Otro nivel distinto, es que la información este estructurada como conocimiento, y, lo vemos en muchos opositores, por desgracia no todo el conocimiento llega al entendimiento. Por último, muy poco entendimiento llega a sabiduría. Probablemente, porque hay que combinar longevidad y esfuerzo intelectual sostenido, y a eso llegan pocos. Hayek es un ejemplo: sabiduría y humildad fueron de la mano.

Lástima que lo de Hayek no sea representativo en nuestra España de hoy. Aunque otros países tampoco andan precisamente cerca de la excelencia. El sistema educativo global (en España es peor) saca cada vez más títulos por segundo, con menos conocimientos por título. Lo de imprimir es una epidemia. Unos lo hacen con billetes, y otros lo hacen con títulos académicos. Mucho papel, y poca sustancia.

El resultado es que navegamos en datos, pero andamos mucho más justos, no solo de sabiduría, sino de los demás conceptos intermedios. Hemos vivido unas décadas por encima de nuestras posibilidades. ¡Pero si al menos hubiésemos invertido en capital humano! Seguro que a muchos les sorprende esta crítica. Creían que nuestra juventud está bien formada. Pues bien, aunque las estadísticas oficiales hablen de sobrecualificación crónica de la mano de obra española, la realidad es bien distinta. El mismo Ángel Gurría lo insinúa elegantemente, diciendo que la sobrecualificación es estadística pero no real. Citado en un certero artículo en La Vanguardia, de García Montalvo, nos pone en nuestro sitio: un estudiante japonés de secundaria tiene competencias similares a un graduado universitario medio español. Sobran licenciados y falta nivel. Y, sí,  ya sé que no es políticamente correcto el decirlo.

Esta vena metafísica viene a cuento de una doble inquietud. No solo mi pesar por el deplorable nivel académico medio de las generaciones futuras, sino también por las grandes mentiras económicas que nos rodean a diario, y encuentran fácil soporte en medios impresos o digitales. Como decía Goebbels, una mentira, repetida adecuadamente mil veces, se convierte en una verdad. Puede incluso que sean mentiras sin dolo. Pero es imperdonable que manipulemos el aparato productivo en base a hipótesis sin suficiente contrastación empírica, y, desde luego, sin suficiente análisis de sus efectos secundarios (aquellos no visibles de los que ya nos apercibía Bastiat).

Hayek usa como leitmotiv de su discurso, los daños causados por la convicción de la relación inversa, o trade off, entre inflación y paro. Pero bien podría haberse extendido a otros conceptos erróneos y sus daños. En el año 1974, y en pleno boom inflacionario, era el ejemplo lógico. Hoy sería mejor ejemplo citar los daños que ha causado en las décadas subsiguientes la paradoja de la austeridad que él mismo había desmontado cincuenta años antes. O los que ha causado el keynesianismo más rancio, con el uso y abuso de los estímulos monetarios y fiscales. Antes de manipular algo tan complejo como el aparato productivo, deberíamos pensarlo varias veces.

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El ogro de la deflación.

“Causa causae est causa causati”  

(Aforismo Romano)

El miedo y la avaricia son dos potentes agentes económicos. Bien utilizados, permiten manipular intensiva y convenientemente a la población. Incluso sin utilizarlos, son ingredientes básicos del comportamiento de la “manada” inversora.

La avaricia, convenientemente extendida, propicia las burbujas. Estas se organizan en base a una realidad positiva (por ejemplo el fenómeno de internet), que es extrapolada ad infinitum, y convenientemente  complementada (por los pseudoanalistas sell side), con alguna ilusión o fantasía. El resultado es un boom inversor. Ahora fabricamos un par cada década.

El miedo es también muy contagioso. Surge espontáneamente en esporádicas ocasiones, y inducidamente en las más. La deflación es, si uno escucha a los politburós del directorio de Bancos Centrales que hoy gobierna el mundo, un ogro espantoso. Hay que tenerle miedo, y todo vale para luchar contra ella. Incluso se han inventado un término nuevo para evitar citarla por su nombre. Resulta que, cuando los precios caen, pueden hacerlo porque haya “desinflación”, sin que ello implique “deflación”.

Y, por supuesto, “Deflación” no hay nunca, salvo en Japón, y eso nos queda muy lejos. Estoy perplejo. Dedico un cierto tiempo a estudiar, y todo y con ello, no he conseguido averiguar cuál es la diferencia entre el término tradicional y el de nuevo cuño. Claro que también me cuesta distinguir entre reestructuración de deuda y suspensión de pagos, por citar solo otro eufemismo de esos que aparecen cada día. Todo menos llamar a las cosas por su nombre.

La deflación no es un fenómeno nuevo. Durante el siglo XIX, según relata Friedman en “A monetary history of the United States”, hubo dos períodos de deflación prolongada durante varias décadas. Y no menor, pues hablamos de caídas de precios acumuladas de cerca del 50%. Sorpresa: ninguno de los episodios estuvo asociado a entornos recesivos. Continue reading

La elección de Hobson.

La expresión “La elección de Hobson” da título a una película protagonizada por Charles Laughton, y filmada en 1954, que permitió que el término tomase relevancia en la literatura escrita. Su significado es que en realidad el sujeto que opta, esta condicionado, y solo puede tomar una, de las múltiples opciones que en apariencia se le ofrecen.

La elección de Hobson es la incómoda situación a la que empiezan a enfrentarse los dos grandes proveedores de liquidez globales hoy: la Reserva Federal, y el Banco de Japón. El Banco de Inglaterra y el Banco Nacional Suizo por su lado, aunque de mucho menos tamaño e influencia global, empiezan también a enfrentarse a su propio dilema. Sus mercados inmobiliarios empiezan a dar muestras (abundantes en el caso británico) de sobrecalentamiento. En China, el dilema no lo tiene el Banco Central, sino todo el sistema bancario. Su carácter público ha permitido que los estímulos monetarios se hagan directamente mediante la expansión del crédito, sin necesidad de recurrir a la expansión de bases monetarias como modelo.

Hasta muy recientemente, todo ha sido navegación viento en popa para los impresores globales. La ampliación de bases monetarias no ha generado inflación, porque la contrapartida contable de esos incrementos en el activo de los bancos centrales no ha sido más que reservas en el sistema bancario. Esas reservas no han seguido el camino hacia la economía real, y se han aparcado en mercados monetarios,  mercados de bonos y acciones, y en general cualquier activo capaz de generar retornos mínimamente  aceptables (con desprecio absoluto por el riesgo que pudieran comportar).

Prueba de ello es este gráfico de la inagotable base de datos de la Reserva Federal de Sant Louis http://research.stlouisfed.org/. La velocidad de circulación del dinero continúa desplomándose, lo que nos indica que el dinero creado no transita hacia la economía real.

Velocidad dinero

Otro gráfico que apunta en la misma dirección, es el aportado por John Hussman en www.hussmanfunds.com , que permite visualizar el mimetismo de las dos variables (una de ellas invertida). Siempre hay que advertir que correlación no es causación, pero en este caso parece evidente que los incrementos de M2 se han ido compensando con la “V” para que el producto total (P*Q) permanezca constante.

hussmancorrelationQEvelocityofmoney

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El arte de predecir.

“Es difícil hacer predicciones, particularmente sobre el futuro”

La cita anterior es atribuida, habitualmente, al jugador de béisbol americano, Yogi Berra. Tal vez es esa tautología sobre la dificultad intrínseca de la predicción, la que ha permitido que al economista se le defina como “un individuo que pasa la mitad de su tiempo haciendo predicciones, y la otra mitad explicando por qué no se han cumplido”.

Predecir solo puede ser un arte, porque es imposible hacerlo de una manera científica al 100%. Lo sucedido desde 2007 me ha ratificado esta percepción, que sostengo desde hace muchos años, al menos en cuanto a la eficacia de la previsión macroeconómica. Pero mantenía una concepción, un tanto naïve, sobre la utilidad de los parámetros más eficaces de valoración de precios de las acciones. La reciente y extensa polémica entre John Hussman (http://www.hussmanfunds.com/), y otros fundamentalistas de la valoración como Grantham y Montier de GMO, y el blog, “philosophicaleconomics.wordpress.com”, me lleva a dar por imposible cualquier intento valorativo con un mínimo de consenso general. Más aun, desde que QE ha pulverizado la importancia de la valoración en la gestión de las inversiones.

Al menos, si aceptamos que la predicción es un arte, quedará el respeto a la intuición del analista, siempre que no esté mancillada por el epidémico sesgo “sell side”:

  • Cuando analizamos el alfa de un activo financiero individualmente considerado.
  • Cuando, agregando, consideramos el nivel de precios de un conjunto de ellos “bottom up”.
  • Cuando, a nivel agregado, se intenta predecir un ciclo económico o variables de ese ciclo con base subjetiva, por oposición a resultados de un modelo econométrico.
www.acting-man.com

www.acting-man.com

Pero cuando lo que queremos es que sea el ordenador el que indique fiablemente si comprar o vender, vía un modelo econométrico, o vía modelos de correlación de una serie de variables o ratios (que la historia ha demostrado relevantes), con las cotizaciones pertinentes, las cosas se complican.

Quedan a salvo las matemáticas del HFT (high frequency trading) que funcionan eficazmente (supone casi el 50% del volumen transaccional del mercado de acciones americano). Pero ese tipo de automatismo solo funciona en el muy corto plazo y, polémicamente, lo hace usando el arma de la velocidad y, demasiado a menudo, la información anticipada. O, simplemente, a base de esa actividad que no existe llamada “front running the orders”. Algunos me entienden. Pero por no rascar en lo más delicado de todo, me remito más convencionalmente al reciente escándalo sobre distintos niveles de velocidad en la entrega de la información por Reuters o Bloomberg, en función del precio pagado por los terminales. Hablamos de segundos, o minutos a lo sumo, pero con un ordenador eficaz no necesitamos más para obtener una ventaja en el corto plazo. El trading se puede automatizar, sobre todo si juega con ventaja, pero resulta casi imposible hacerlo en las posiciones a medio y largo plazo.

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