Las opciones reales hoy. Reajuste de la oferta, o estímulos fiscales y monetarios sin fin?

Somos afortunados herederos de siglos de aprendizaje, cultura y conocimiento acumulado. Desde los maravillosos escritos de Sócrates o Aristóteles, y antes, hasta las contribuciones más contemporáneas.

Si no, no podríamos encontrar perlas como esta, escondida en el capítulo XX del tratado “Human action” escrito por Mises en 1949, cuando yo aun no había nacido. En mi traducción del inglés:

“No hay manera de evitar el colapso final de un boom provocado por la expansión crediticia. La alternativa solo es si la crisis debe venir antes por el abandono de dicha expansión, o después, como catástrofe final y total del entorno financiero de la divisa afectada”

Claro que entre morir (financieramente) antes, o morir después, por qué optarían nuestros gobernantes políticos y financieros? Ese es el campo de trabajo del “Behavioural Economics”, un aspecto de la economía puesto de relieve tras el nobel de economía a Daniel Kahneman en 2002. Entre otras relevantes aportaciones, estos estudios sobre el comportamiento de los actores económicos ayudaron a enterrar el nefasto postulado de los “mercados eficientes”, del también nobel Eugene Fama. Queda alguien que todavía crea en la “Efficient market hypothesis”?

Visto en perspectiva, y bien pensado,  estaba claro por qué iban a optar nuestros honrados gobernantes. Claro que las quinielas siempre se aciertan el domingo por la noche. Desde el inicio de la crisis (en cinco años) la deuda pública global ha crecido desde 70 a 100 trillones de dólares (datos del informe del primer trimestre de 2014 del BIS). Los setenta trillones previos se acumularon a lo largo de más de un siglo. Como expansión crediticia adicional, aclara, por si quedaban dudas, cual ha sido el camino elegido. Por no hablar de la expansión monetaria que, para complacer a Friedman, ha acompañado la expansión crediticia, y ha sido la guinda del pastel. Impregnada de alcohol por supuesto. Cuando Von Mises deslindó las opciones antes expresadas, no existía el campo de “Behavioural Economics”. De lo contrario no habría presentado la opción. Teniendo en cuenta la condición humana, esa opción nunca existió en la realidad. Patada a seguir, en terminología de fútbol americano (rugby), era la decisión segura.

Más difícil de ver venir que la prolongación de la expansión crediticia, por mucho Behavioural Economics que uno aplicase, era la orgía de impresión de billetes virtual. QE1 era razonable y previsible, como terapia de shock al desastre del que la quiebra de Lehman actuó como catalizador. Pero no era tan obvio ver las QE que le siguieron, particularmente la barbaridad de QE3, o la bomba de relojería de Kuroda que aun sigue (en términos de tamaño relativo, 9% del PIB anualmente, mucho más importante que la QE3 con un ritmo del 6% anualizado). Y eso que Bernanke lo había avisado en sus discursos previos como académico, y el Sr. “Abenomics” también, cuando nombró a Kuroda. Algunos no quisimos creérnoslo.

Von Mises lo de la expansión de bases monetarias ni se lo planteó. Él todavía vivía el patrón oro, obsoleto sin duda hoy, pero un freno al menos para la voracidad impresora de los Bernanke, Carney o Kuroda. Muerto el oro, y no sustituido por patrón o regla cuantitativa alguna, y blindada la independencia de los mismos estatutariamente, el poder de los gobernadores de los bancos centrales es ilimitado. Pueden intervenir cualitativa y cuantitativamente sin límites. El mismísimo Luis XVI no tenía tanto poder. Claro que el procedimiento utilizado para retirarle el que tenía, no fue de todo civilizado. Esperemos que la rectificación de tanto disparate monetario se haga de una manera más elegante, y menos sangrienta.

Tras cinco años de expansión crediticia adicional, de un colapso de 70 trillones de tamaño potencial máximo (alguien sí que pagará sus deudas) hemos pasado a hablar de un colapso potencial de cien trillones de dólares. Y subiendo. Menudo dominó!

¿Pero, existe alguna alternativa real a la patada a seguir?

No entiendo de medicina, pero el sentido común me ha dicho siempre que hay que preferir las soluciones clínicas a las quirúrgicas. Con la edad, ese sesgo se ahonda. Cirugía la mínima. Pero hoy la alternativa de más deuda y más billetes no es viable, y antes de acabar todos “a la Zimbawe”, el paso por quirófano matará a muchos, pero quedarán supervivientes. Somos siete mil millones de almas (bueno todos almas no, también están los integrantes del grupo Boko Haram en Nigeria que cuentan en el cómputo de los siete mil). Los que sobrevivan la debacle económica, tendrán un futuro despejado por delante.

En símil taurino: hay que coger el toro por los cuernos. Y para hacerlo, el camino es el inverso al seguido hasta ahora. Cuando se agoten los efectos opiáceos de las últimas monetizaciones, hay que arreglar la demanda agregada de verdad. Hemos de pagar adecuada y equilibradamente a los factores de la producción, emplear a la población, y diezmar las desigualdades. Y, lamentablemente, porque son dos conceptos que tienen predicamento en la opinión económica y pública, adaptar el tamaño de los estados de bienestar para indexarlos al PIB, y desmontar el show de los banqueros centrales por unas reglas cuantitativas claras (tipo la regla de John Taylor evolucionada). Casi nada. Voy a buscarme un guardaespaldas. A las brujas las quemaban por mucho menos.

No es que Friedman y Keynes no tuviesen razón. Contraer las bases monetarias ahondó sin duda la recesión de 1929, y los japoneses fueron lentos en los estímulos monetarios y fiscales iniciales lógicos cuando pinchó su burbuja. En el lado keynesiano, los estímulos monetarios cualitativos (los cuantitativos estaban poco visualizados al menos en su tamaño reciente), y los fiscales, es obvio que estimulan la demanda agregada. Y hay que usarlos alguna vez. Como es cierto que los corticoides son un buen antiinflamatorio. Pero, al igual que en el uso continuado de corticoides, hay efectos secundarios en toda acción económica, que aumentan exponencialmente cuando se enquista en el tiempo y el espacio (casi toda la comunidad económica internacional está aquejada de las mismas políticas).

Una interesantísima cita del ensayo del  economista francés Frederic Bastiat “lo que se ve, y lo que no se ve”, la encontré leyendo, no recuerdo en qué blog,  a John Mauldin. Traduciendo extractadamente del mencionado ensayo, publicado en 1850:

“En la esfera económica un acto produce no solo un efecto, sino una serie de ellos. De estos efectos, el primero es inmediato y aparece simultáneamente a su causa: se aprecia a la vista. Los otros efectos aparecen solo subsiguientemente; no son visibles, somos afortunados si podemos preverlos”

El buen economista, decía Bastiat, prevé y computa los dos tipos de efectos. Igual que un buen médico ve los efectos secundarios de los corticoides prolongados. Y hablando de prolongar, llevamos más de dos décadas de estímulos fiscales y monetarios a la demanda agregada. Ya hemos visto los resultados: 100 trillones de deuda, y cero tipos de interés perpetuados (o casi) en prácticamente toda la OCDE. Como decía Albert Einstein, locura es repetir “n” veces el mismo experimento y esperar resultados diferentes. Más estímulos Keynesianos? Hacemos que “n” tienda a infinito?

El gran problema es que la solución estructural del problema generado en estas últimas dos décadas, implica tratamientos de signo inverso a los que lo alivian a corto plazo. Lo que arregla el problema, aumenta el dolor, y se convierte en una receta difícil de prescribir para cualquier médico. Tenemos un montón de “trade off” entre tratamientos a largo, y analgésicos y antiinflamatorios a corto.

Empezando por la deuda. Un exceso de deuda se alivia con más deuda, pero se arregla estructuralmente rebajándola. En cristiano, donde duele: hemos de ir cerrando el grifo a lo que hoy sustenta el crecimiento, la deuda incremental (como dice Steve Keen, el énfasis importante es la palabra “incremental” porque hablamos de flujos y no de saldos). El crecimiento hay que pasar a sustentarlo en mejoras del lado de la oferta. El problema es gestionar la transición. Las malas noticias se planifican para el futuro, y las buenas para justo antes de las elecciones. Nadie se atreve a cortar la huida hacia adelante del crédito. En el Banco Central europeo debaten nada menos que cómo obligar a los bancos a dar más! Y no pasa semana sin contribución académica que subraye que no hay manera de reactivar la economía si los bancos no abren la espita del crédito. Del tier1 de los bancos, o de la estructura excesivamente apalancada de los balances empresariales, de la necesidad de más “equity”, se habla poco o nada. Se pasa de puntillas por un problema crónico del aparato productivo global y, sobre todo, español. Incluso las empresas recompran sus acciones con finalidades cortoplacistas, perjudicando su estabilidad, y a nadie le parece objetable. Pero del apalancamiento se habla todos los días: hay que conseguir invertir la contracción crediticia! ¡Marchando más crédito!

En el campo laboral otro “trade off”. La falta de poder adquisitivo se arregla subiendo los salarios (en masa agregada, no de manera lineal), pero bajándolos se alivia a corto plazo el desempleo. Es imprescindible recuperar el pleno empleo, pero es imprescindible también que el consumo no se base en el crédito, y recuperar tasas de ahorro, y eso requiere que los salarios recuperen su cuota de PIB. Y claro, los mercados financieros, que cotizan en proporción al excedente empresarial agregado, no estarían muy contentos. Cuanto más alta es la cuota del PIB del excedente bruto empresarial, más sustento tienen las capitalizaciones bursátiles de las empresas.  Y, como un efecto colateral sin importancia, los ricos se hacen más ricos. Parece que les gusta, y controlan el poder. Creo que queda claro que gestionar esta transición en las cuotas del PIB, es aun más difícil que la de pasar a eliminar deuda.

No me puedo extender mucho más en este post. Hay muchos “trade off” adicionales, que solo esbozo. Reorientar la economía hacia nuevos sectores y nuevos paradigmas requiere limpiar las inversiones fallidas del ciclo previo (las financiaciones “Ponzi” en terminología Minskiana). Eso requiere, aunque nadie se atreva a sugerirlo, subir los tipos de interés. No hay quien se atreva a hacerlo, porque bajarlos a casi cero alivia a corto plazo el peso de la deuda ya creada, y mejora la percepción de sostenibilidad de la misma. Si subimos los tipos para limpiar con el pasado, y evitar entrar en el síndrome japonés, habrá más morosidad, y habría que dotar los créditos incobrables. Pero lo peor sin duda es que afectaría a la percepción de sostenibilidad de la deuda acumulada, algo imprescindible para seguir con los parches actuales. Por favor, seamos gente disciplinada y de principios: El postulado base es que la deuda se pagará toda (el emperador no va desnudo). Como siempre, parchear el presente nos deja sin futuro.

Aligerar costes del factor tierra (hoy suelo industrial o comercial) requiere también subir los intereses, para evitar burbujas inmobiliarias (tipo Australia o Londres, e incipientemente Suiza), pero bajándolos se hace subir los precios inmobiliarios, y se estimula la demanda agregada. Un efecto riqueza muy discutible, y sobre el cual existe notable literatura, no solo la clásica de Modigliani o Miller, sino recientemente de Mishkin, o la Reserva Federal de Dallas presidida por el disidente Richard Fisher. Pero aun asumiendo que exista de manera estable, si creamos efecto riqueza encarecemos el suelo, y si no lo creamos, abaratamos el suelo (y la vivienda!), pero no estimulamos la sacrosanta demanda agregada. Vuelve a imponerse el corto plazo.

Por no hablar de un “trade off” mucho más directo y preocupante, macroeconómica y moralmente. Las rentas de capital sirven al consumo y a quien ahorró en su día, posibilitando inversiones que mejoraron la productividad. Pero mal puede haberlas (sin entrar en inversiones altamente especulativas) si, para ayudar a los deudores antiguos y potenciales, hemos casi suprimido los tipos de interés. Después de todo quien se beneficia de la subida de tipos?  Rentistas (ahorradores previos) y Jubilados. ¿Y esos a quién interesan? Nadie vela por los intereses (nunca mejor dicho) de los que no crearon el problema de los 100 trillones. La sociedad necesita macroeconomía, pero también un código ético más estricto que el del amigo Ben.

Lo del “Estado del bienestar” (cómo se me llena la boca solo de citar tan maravilloso concepto!) es el más difícil todavía. Desmantelar e indexar al PIB el gasto social, permite aliviar la presión fiscal y parafiscal (cotizaciones sociales), y estimula el crecimiento y saneamiento de la infraestructura productiva, pero su mantenimiento alivia los severos (y éticamente inasumibles) daños sociales  del paro. Privatizar las prestaciones públicas (con bono sanitario y bono escolar como aportó Hayek), alivia la hipertrofia del sector público, y mejora la productividad (lo que mejora a largo los salarios), pero empeora el paro, y potencialmente la corrupción (ver Comunidad de Madrid). Eso además de plantear problemas político sociales de cierto calado (ver bono escolar en Suecia).

Redimensionar las empresas “too big to fail”, es probablemente de las pocas medidas que no tiene contraindicaciones a corto, y  ni siquiera eso puede hacerse por el poder de los lobbys que las protegen. En los últimos años, particularmente en bancos americanos, hemos pasado al siguiente nivel: “too too big to fail”. Y subiendo. Cada día hay menos mercados en competencia perfecta y más oligopolios. El grande se come al pequeño. Y no, no quería ofender a Google o a Pfizer, ni defender a AstraZeneca.

Casi todo lo que hay que hacer para restaurar a su sitio a Jean Baptiste Say, tiene efectos positivos en el largo plazo, y negativos en el corto. Como dijo el verbalmente promiscuo Jean Claude Juncker: “Los políticos sabemos lo que tenemos que hacer. Lo que no sabemos es como salir reelegidos después de hacerlo”. La otra opción, la más fácil, es la de Luis XV: “después de mí, el diluvio”. Y el diluvio fue, porque a su hijo lo ajusticiaron. Todos nuestros políticos adoran su postulado (que además le salió bien porque vivió el momento y murió por causas naturales poco antes de la revolución francesa).

¡Qué difíciles son los cambios globales de modelo productivo! Como en la explanada de Auschwitz, ante la mirada atenta de las SS, nadie quiere dar el primer paso adelante. Esconderse en segunda fila, sobrevivir, y esperar el fin de la guerra (perdón, de la crisis). Nadie quiere que lo fusilen intelectualmente, salvo algunos blogueros impenitentes.

En otros posts, más sobre esos distintos “trade off” que constituyen el núcleo de las grandes decisiones en política económica global. Si no les he aburrido demasiado: “stay tuned”.