Un nuevo patrón monetario (I)

“It is well enough that people of the nation do not understand our banking and money system, for if they did, I believe there would be a revolution before tomorrow morning.”

Henry Ford

foto de billetes de euro

La ignorancia es, a veces, pocas veces, útil. Al menos, como decía Henry Ford, en temas relativos a nuestro sistema monetario. Eso sí, su utilidad avisa de que algo no funciona bien en el sistema económico. Y hay muchas cosas que no funcionan bien en el sistema económico internacional. No solemnicemos lo evidente. Pero lo cierto es que la raíz de todas las disfunciones actuales ha sido el desmadre del sector de creación de dinero y crédito: el sector financiero.

Post Henry Ford, el desmadre financiero ha llegado a sus máximos. Un juego de despropósitos continuado en el tiempo, que da para un documental jugoso. Hagamos los “créditos” de esta actuación, que pasará sin duda a la historia de la humanidad:

  • Actores principales: banca y “shadow banking” (entidades parabancarias).
  • Actores secundarios: Comisiones nacionales de valores, fondos de garantía de depósitos (FDIC y similares), FMI, y Banco Mundial.
  • Director: politburó de Bancos Centrales.

Me gustaría salvar el honor del BIS (Banco Internacional de Pagos). Le han echado valor, aunque nadie les hizo caso: merecen un respeto. Mención especial para su ex economista jefe: William White. “Chapeau”.

Ya he manifestado que una mayoría de sectores productivos necesita un replanteamiento general. Pero el sistema financiero, y la creación de dinero en su más amplio sentido, deberían constituir la reforma paradigmática. Por tres razones. Primero, porque nos ahorraremos un largo calvario a la japonesa, si evitamos zombificar el sistema actual. Segundo, porque sin creación desordenada de dinero, evitaremos que la burbuja crediticia actual se vuelva a repetir. Tercero, porque reformar la creación de dinero daría legitimidad a las otras reformas que hay que hacer. No podemos pedirle a la población que acepte indexar las prestaciones sociales al PIB, o el bono sanitario o el escolar, si no ven que los sacrificios también afectan a la “beautiful people”.

Richard Cantillón

Richard Cantillón

El primer economista que entendió en profundidad los efectos de la creación de dinero, fue Richard Cantillon. Su aportación económica se condensa en su famoso “Essai sur la nature du commerce en general”, que circuló manuscrito en círculos intelectuales. Un incunable que no se publicó hasta décadas después de su muerte.  De hecho es el único economista citado expresamente por Adam Smith en su “Riqueza de las naciones”.

Su obra planteó problemas a su entorno. En primer lugar, no habla de la “mano invisible”, un concepto meritorio de su casi contemporáneo Adam Smith, en el que se basa la economía de mercado (la que teníamos antes del “directoriado de los bancos centrales”). Pero, sobre todo, un concepto de un liberalismo muy conveniente para la oligarquía del sistema.

Cantillón era irlandés, aunque vivió finalmente en París. Y, como la mayoría de los irlandeses, debía ser tozudo. En vez de abundar sobre el valor del liberalismo económico, se le ocurrió aportar tres ideas novedosas e inoportunas.

  • Poner de manifiesto que es un error identificar dinero y riqueza. Una confusión muy conveniente con la población iletrada, que aún hoy necesita recordarse. El dinero es la unidad monetaria de valoración de la riqueza, pero no es riqueza. Tesla tiene el mismo valor real cotizando a 250 dólares, que a diez. Recuerden la Q de James Tobin. Las cosas valen lo que valen por razones de reposición, o de valoración actual de flujos prospectivos. Si Bernanke imprime, e impone una NIRP, parece que valgan más, pero valen lo mismo. Aunque el valor de su casa suba, usted no es más rico. Siempre necesitará una para vivir.
  • Adicionalmente, el valiente Cantillón resaltó que los incrementos en la masa monetaria (tanto dinero base como magnitudes que incluyan el crédito o dinero bancario)) impactan la economía cambiando los precios relativos. Nos avisó pues (aunque Bernanke-Krugman no se hayan dado por enterados), de que los procesos de intensa creación de dinero alteran la asignación de recursos a favor de los bienes de inversión (y hoy, los productos cotizados como inversión titulizada que son). La realidad le ha validado, basta mirar las secuelas de las sucesivas expansiones cuantitativas.
  • Y, por último, su contribución más osada. Los que más se benefician de un proceso de creación de dinero son los actores económicos que estás más próximos a la misma. Esta incómoda realidad se ha etiquetado como el “Efecto Cantillon”. Es la versión monetaria del conocido refrán: “quien a buen árbol se arrima, buena sombra le cobija”.

¿A que no adivinan cómo murió? Asesinado en circunstancias misteriosas.

Evolución del dinero total (crédito total sin contar base money) en USA.

Evolución del dinero total en USA.

El mundo sigue. “Fast Forward” casi dos siglos, y el trío la-la-la (Greenspan, Bernanke, y Janet Yellen) permite el mayor desmadre de crédito que uno imaginarse pueda (ver gráfico de la FRED para la divisa base, el USD). Para ponerlo en perspectiva, el PIB subyacente actual de la economía USA, se sitúa en torno a los 16 trillones.

Y ahora Yellen va por la vida, imprimiendo lo que puede, financiando a la banca al cero por ciento (ZIRP), y alegando sensibilidad en defensa de los pobres. Y encima consigue vender su mensaje, aunque con la indudable ventaja de su aspecto de abuelita-guisote, que hace unas magdalenas fantásticas.

Los adjetivos calificativos van y vienen. Los hechos son tozudos, y hablan por sí mismos. Solo hay que mirar los cambios en la distribución de la renta en su país, durante sus años de mandato en la FED (como vocal, vicepresidenta y presidenta). A impuestos constantes (sin cambios sensibles en las políticas redistributivas). ¿Quién ha sido el responsable principal de la concentración de la riqueza? Por qué los megayates aumentan sin cesar, y casi cincuenta millones de americanos usan cupones de comidas en comedores sociales?

Algún lector pensará, como fingió Bernanke, que imprimir dinero era el precio a pagar para salvar al sistema de la bancarrota. Si el problema era compensar la contracción de la oferta monetaria por desapalancamiento, y evitar una cadena de quiebras, la expansión cuantitativa podría haberse hecho acercando a todos al dinero. Steven Keen ya hizo una propuesta en este sentido en 2012. Literalmente:

I have therefore proposed that a “Modern Debt Jubilee” should take the form of “Quantitative Easing for the Public”: monetary injections by the Federal Reserve not into the reserve accounts of banks, but into the bank accounts of the public — but on condition that its first function must be to pay debts down. This would reduce debt directly, but not advantage debtors over savers, and would reduce the profitability of the financial sector while not affecting its solvency.

Era pues posible estabilizar sin sesgo el sistema. Pero insistir en este aspecto, con todo lo que pueda escocer, no nos ayudará a mirar hacia adelante. Los lectores que me conozcan, ya saben que mi problema básico es que tengo alergia crónica a lo de imprimir dinero. Aunque lo proponga Keen. Pero puestos a imprimirlo, me hubiese gustado tener mi parte. ¿A usted no?

Lo hecho, hecho está. Pero no puede volver a repetirse. Antes que discutir cómo repartir el dinero que se imprime, me gustaría dejar de imprimirlo. Con todo respeto para el sector papelero y el de las impresoras 3D. Para no repetir la historia,  lo que hay que evitar es un boom monetario-crediticio como el de los últimos 25 años, e ir desinflando este con mucha paciencia y dolor social. Imprimir puede incluso tener sentido para limpiar el desastre actual, pero solo si ponemos orden en el proceso, limitamos la potencia del crédito bancario, y encauzamos su creación o destrucción.

Es absurdo tener un sistema financiero como el de Bretton Woods,  en el que la cantidad de dinero depende de la cantidad de oro y un multiplicador bancario (pido perdón a mis compañeros del sector talibán de la escuela austríaca). Pero no menos absurdo es tener un sistema financiero, en el que la cantidad de dinero depende de la adicción a imprimir de sus gobernantes, y la adicción al riesgo (y al bonus) de los ejecutivos bancarios. Eso no es un sistema financiero, es un libertinaje salvaje. Soy liberal, pero hay que ir con cuidado con la libertad. Como decía Janis Joplin (en “Me and Bobby McGee”), “freedom is just another word, for nothing left to lose”. Y si la libertad se lleva mal (por Bernanke, Yellen, Carney, Kuroda, Jordan et al), el mundo sí que tiene mucho que perder.

Pero, visto con la mentalidad de un presupuesto base cero, los absurdos del sistema financiero de la OCDE no se acaban ahí. Es absurdo tener un sistema global frágil (un tier 1 de menos del 20% es una barbaridad) so pretexto de que los bancos serían menos eficientes, y es inviable apretar en este sentido. Un sistema financiero lleno de entidades “too big to fail”. Un sistema financiero sin cortafuegos, donde a través del interbancario la fragilidad se propaga como el fuego sobre la gasolina. Un sistema financiero donde los riesgos “off balance” hacen palidecer los del balance. Un sistema financiero en que en algunos países (no España), las primeras entidades tienen más activos que el PIB del país.

Alcanza incluso lo rocambolesco que luego, cuando el ciclo crediticio culmina, porque todo tiene fecha de caducidad, haya que crear más dinero aun (del de verdad: dinero base del Banco Central) para salvar lo que se pueda. En tres grandes frentes. Primero, apañando la fragilidad del sistema (que funcionen los cajeros). Segundo, mitigando la depresión que causa el desapalancamiento y la caída en picado de la M3 y la velocidad de circulación del dinero ( buscando que las colas de paro no den la vuelta a la manzana). Y por último, ayudando a la sostenibilidad de la carga financiera creada por la ingente deuda pública que los estados crean, aprovechando el ciclo crediticio expansivo.

Ya sé que esto que afirmo es de sentido poco común. ¡Debiera ser evidente! Controlemos cuánto dinero se crea, y cómo se crea, y evitaremos tener que crear más para limpiar el indebidamente creado previamente. A eso se le llama,  ponerle el cascabel al gato. ¡Y cómo araña Jamie Dimon! Pocos se atreven a llevarle la contraria de manera explícita.

En valentía, las mujeres suelen dar ejemplos notables. Tras Margaret Thatcher, que tuvo el valor de afirmar que el problema del socialismo es que, eventualmente, te quedas sin dinero de los demás para implementar tus ideas,  Anat Admati, profesora de economía y finanzas en Stanford, o Sheila Bair, lo demuestran. Admati,  coautora del  excelente libro “the bankers’ new clothes: what’s wrong with banking and what to do about it”, no tiene pelos en la lengua.

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Anat Admati

“we are perversely allowing, and even supporting, a fragile system that subjects us to booms, busts and crises in which the choices are grim”

Anat Admati, Stanford Business News.  April 24, 2014

El dinero se crea en dos círculos concéntricos que no están correlacionados entre sí. Por un lado el banco central emite la divisa física, y el dinero base (el pasivo de su balance), y luego la banca hace el resto. No, aunque el noventa por ciento de los economistas no lo sepa, en general, en la mayoría de los países, no existe un multiplicador bancario desde hace mucho tiempo.

El único límite efectivo  a la creación de dinero bancario ha sido el ratio de capital. Dónde existía, y se exigía de verdad. El “shadow banking” iba por libre. Cuando salta la crisis, Goldman Sachs estaba apalancado algo así como sesenta veces sus fondos propios! Menos mal que el gobierno americano les salvó AIG. En Goldman, Henry Paulson será siempre un héroe (a veces los ex tienen detalles sorprendentes).

Hemos de ajustar y regular pues los dos círculos concéntricos de creación de dinero. La creación de dinero por los bancos centrales se ajusta, volviendo a un patrón monetario que sustituya la disciplina que nos daba el oro en Bretton Woods. La segunda andanada de creación se ajusta, regulando a fondo, las cuantías de la concesión bancaria de crédito.

Paradojas de la vida. En la mayoría de los países, es la izquierda, la presunta defensora de las clases mas desfavorecidas, la abanderada de las políticas monetarias laxas. Necesitan urgentemente, más lectura, Cantillon por ejemplo, y menos pancartas. O al menos, subsidiariamente, apuntarse a los consejos de Confucio: “el verdadero saber, es saber lo que no se sabe”.


El cuarto de los juguetes de la FED

PD. La única diferencia entre un hombre y un niño es el precio de los juguetes. Dicen que Kuroda está montando uno similar. Y parece que a Yellen, aunque sea mujer, también le guste.